왜 채권쟁이들이 주식으로 돈을 잘 벌까?

​

- 사람의 마음은 돈을 잃도록 만들어져 있다.

가격이 조금 상승하면 매도하여 이익을 실현하고 싶은 심리, 가격이 조금 하락하면 투자 대상에 대한 재검토도 없이 추가 매수하다가 더 하락하면 버티면 되겠지라고 생각하며 하락세가 이어지면 참고 참다 결국엔 팔아버릴 수밖에 없는 심리, 누군가로부터 어떤 종목의 정보를 들었을 때 남들보다 가장 먼저 정보를 얻었다고 느끼는 심리, 몇 가지 단편적인 지식이나 정보로 시장을 전망하고 이에 따라 투자하게 되는 심리, 어떤외부의 변화가 생기면 자신의 포트폴리오를 어떻게든 변화시키고 싶은 심리, 돈을 잃으면 이를 만회하기 위하여 더욱 많은 리스크를 지고 베팅하려는 심리, 주위 많은 사람들이 몰리면 따라서 하게 되는 군중심리 등의 인지상정이 결국은 돈을 잃게 만드는 심리인 것이다.

- 박스 이론

주가의 등락은 일정한 가격 폭에 따라 반복적으로 움직이는 습성이 있고, 그 폭은 하나의 상자(박스) 모양이 된다는 이론이다. 예를 들면 어떤 주식의 주가가 1만원 에서 1만 2천 원의 박스권에서 등락하는 것이 관찰 될 때 1만 원 수준에서는 매입하고 1만 2천 수준에서는 매도하다 1만 원선이 붕괴될 경우에는 모두 매도하고 1만 2천 원선을 돌파하게 되면 추가적으로 매수한다는 매매 행태이다.

- 가치투자자들은 무조건 성공하는가?

"가치투자는 고통스럽다. 하지만 그 고통은 투자의 실패에서 오는 고통이 아니라 인내하며 기다려야 하는 투자의 과정에서 오는 고통일 뿐이다."

"당신의 얘기는 참 그럴듯한데 당신이 말하는 그 가치투자의 약점은 무엇입니까?" 나는 고객들의 이러한 질문에 다음과 같이 답한다.

첫째, 실천하기 무척 힘들다는 것이다. 가치투자는 남들이 마구 팔때 사야 하고 남들이 모두 사고 있을 때 팔아야 하는, 기본적으로 인간의 본성에 역행하고 시장의 방향에 역행하는 외로운 투자 방식이다.

둘째, 장기투자가 전제되어야 하기 때문에 짧은 기간에 승부를 봐야하는 상당수의 펀드에는 어려움이 따를 수 있다.

셋째, 아무리 열심히 가치투자하여 수익률을 낸다 하더라도 점쟁이처럼 시장의 금리 등락을 정확히 점쳐서 저점에서 매수하고 고점에서 매도하는 경우처럼 매우 우수한 수익률을 당해내지는 못한다는 사실이다.

- 금리가 하락할 때는 장기채권이 유리하고 금리가 상승할 때는 단기채권이 유리하다.

채권 등 모든 확정금리상품은 잔존만기(투자시점에서 원금을 회수하는 시점까지 걸리는 시간)에 따라 가격 민감도, 즉 리스크가 변화하게 된다. 이 잔존만기를 흔히 전문용어로 '듀레이션' 이라고 한다. 3년 잔존만기의 채권을 보유한 경우 1년짜리 채권을 보유한 경우보다 시장금리의 변화에 따라 변동되는 가격의 변화폭은 대략 3배가 된다. 대략이라고 표현한 이유는 만기까지 중간중간에 지급되는 이자(이표채의 경우)가 실제 계산되는 잔존만기 평균을 조금씩 짧게 만들기 때문이다. 3개월마다 이자기 지급되는 3년 만기 채권의 경우 계산되는 듀레이션은 약 2.8년 수준이다.

채권의 듀레이션이란 채권의 투자 원리금을 모두 회수하는 데 걸리는 평균 기간으로 금리등락에 따른 가격 변동성이며 가격 위험도를 나타낸다. 듀레이션이 크면(길면) 가격 변동성 위험도가 커지며, 듀레이션이 작으면(짧으면) 가격 변동성과 위험도가 작아진다.

- 경기가 나빠질 경우 가치가 상승하는 것은 채권 및 채권형펀드가 유일하다.

- 1억 원을 채권에 5년간 투자하였다. 5년 뒤 만기금액 1억 5천만 원을 상환받았다면 연평균 수익률은 몇%일까. 그냥 단순하게 5년에 50% 수익이니까 1년에 평균 10%의 수익률이라 생각할 수도 있다. 하지만 이 경우 채권시장에서의 공식적인 수익률은 8.5%에 불과하다. 수익률 8.45%의 채권에 5년간 투자하면 1억 5천만 원의 원리금(원금+이자)이 발생하는데, 이것은 채권의 복리효과 때문에 생기는 차이다. 복리효과란 투자기간 중간중간에 지급되거나 계산되는 이자가 시간이 경과하면 또 다시 이자를 낳는 효과이다.

다르게 생각하면 1억 원을 10% 수익률의 채권에 투자할 경우 5년 뒤 원리금은 1억 5천만 원이 되는 것이 아니라 약 1억 6,100만 원이 된다는 것이다. 투자 후 1년 뒤 원리금은 1억 1천만 원으로, 이것이 또 1년 뒤에는 1억 1천만 원에 10%인 1,100만 원이 더 붙은 1억 2,100만 원이 되는 방식으로 이자에 이자가 붙어 5년 뒤에는 1억 6,100만 원이 되는 것이다.

- 복리의 재테크 포인트

1. 모든 자산이 투자수익률을 복리로 환산하여 비교하는 습관이 필요하다.

 * 부동산투자 시 적용되는 복리수익률

 보유 현금이 5억 원인 어느 30대 부부가 30평형대 아파트를 구입하려고 한다. 이때 아파트를 매입할 경우 5억 원이 필요하고, 전세를 얻을 경우 2억 원만 필요하다고 가정해보자. 집값이 과거처럼 계속 올라가기만 해준다면 당연히 매입을 하겠지만, 최근 분위기가 꼭 그럴 것 같지는 않아서 의사결정이 만만치는 않다. 그런데 장기간에 걸치 복리 투자 수익률의 결과를 놓고 보면 의외로 판단은 어렵지 않을 수 있다.

 이 부부가 전세를 선택한 경우 3억 원의 복리투자가 가능한 투자가능 자금이 생긴다. 3억 원의 자금을 향후 연수익률 9% 수준의 금융상품(채권이나 펀드, 주식 등에 분산투자)에 투자한다면(72법칙에 의해서) 8년 후에는 2배인 6억 원, 16년 후에는 4배인 12억 원, 24년 후에는 8배인 24억 원, 그리고 환갑이 넘어서는 32년 후에는 48억 원, 노후 자금이 필요하게 되는 40년 후에는 96억 원이 된다는 것을 쉽게 계산할 수 있다. 물론 이렇게 불어나는 돈의 일부는 상승하는 전세값을 보충하는 데 사용할 수도 있을 것이다. 이처럼 아파트 매입가격과 전세가의 차이가 클 때는 장기간에 걸쳐 어지간히 집값이 오르지 않을 것으로 보이는 경우에는 매입보다 전세를 얻는 것이 유리할 수 있다는 계산이다. 이처럼 복리 투자의 힘은 매우 크다.

2. 현금흐름이 없거나 이익이 꾸준히 재투자되지 않는 투자는 사치이다.

3. 자투리 돈을 놀리지 마라.

복리의 마법 혜택을 최대한 얻기 위해선 투자 자산에서 나오는 이자나 배당 같은 현금흐름을 철저히 재투자할 수 있어야 한다.

4. 장기투자, 확실히 잘 아는 종목에 투자하라.

- 주식 가치지표들

EPS(주당순이익) = 당기순이익/ 총 발행 주식 수

한 주당 이익이 얼마씩 나는가.

BPS(주당순자산) = 장부가치(순자산 또는 자본총계) / 총 발행 주식 수

기업의 청산가치

PER(주가이익비율) = 주가 / 주당순이익(EPS)

주가가 주당순이익의 몇 배인가를 나타내므로 낮을수록 저평가

PBR(주가순자산비율) = 주가 / 주당순자산(BPS)

주가가 순자산이 몇 배인가를 나타내어 낮은 경우 자산주로 표현되며 PBR이 1미만이면 주가가 청산가치보다 낮다.

ROE(자본수익률 %) = 당기순이익 / 자본(순자산)

성장성 파악에 주효, 복리의 개념으로 워런 버핏이 중요시

- 워런 버핏은 왜 ROE라 했나?

ROE 안에는 복리수익률의 개념이 들어 있기 때문이다. 자본(순자산) 100억 원인 기업이 사업에 투자하여 20억 원의 이익을 내고(ROE 20%) 유보했다면 다음해에는 120억 원을 가지고 사업에 투자하게 될 것이다. 또한 지속적으로 ROE20%로 이익을 낸다면 다음해는 120억 원×20%=24억 원의 이익으로 자본은 다시 120억 원+24억 원=144억 원으로 증가하게 되며 그 다음해의 이익은 144억 원×20%=28억 8천 만 원, 이런 복리의 원리로 계속 증가하게 된다. 그리고 10년 뒤에는 100억 원×(1+0.2)ⁿ으로 619억 원 가치의 기업이 될 것이다.

적절한 ROE가 지속되지 못하는 저PBR주는 당장의 청산가치가 높은 주식일 뿐이며 시간이 지날수록 상대적 가치는 줄어들게 된다. 가치투자는 단순히 싼 주식을 사는 것과는 차원이 다름을 알아야 한다. 주당 자산가치가 1만 원인데 주가가 5천 원이라고 해서 저평가주로 판단하는 것이 가치투자에 있어 가장 위험한 생각 중 하나이다. 저평가주란 여러 분석 방식을 사용하여 주식의 적정가격을 산정했을 때 그적정가격에 비해 거래가격이 낮음을 뜻하는 것이기 때문이다.

ROE는 단순히 이익에 관련된 가치지표가 아니라 성장성의 개념도 내포하고 있다. ROE가 20%인 기업이 배당을 하지 않고 이익의 전부를 유보한다면 그 기업의 자본(순자산)은 한해에 20% 성장을 하게 되는 것이다. 그리고 매년 20%의 ROE를 낼 수 있다면 그 기업은 매년 20%의 복리로 성장하게 되는 것이다. 버핏은 지금 자본 100억 원인 회사의 한해 이익이 30억 원인지 50억 원인지가 중요한 것이 아니라 장기적으로 꾸준하게 적절히 높은 ROE가 유지된다면 복리효과를 통하여 높은 미래 기업가치가 형성되는 성장성에 주목한 것이다.

- 버핏식 매입가격 산정방식 플로(FLOW)

1. ROE가 증가하거나 유지되는 '채권형 주식' 여부 확인

단순히 과거 평균치가 높은 것만이 아니라 평균이 높으면서도 점차적으로 향상되는 모습을 보이는 종목을 선택하는 것이 중요하다.

2. 최근 회계연도의 ROE 평균을 기초로 10년 후 미래가치 계산에 필요한 수익률 추산

향후 이 정도의 ROE는 지속적으로 나올 수 있다는 추정값을 구하여 미래가치 계산에 필요한 수익률로 사용한다. 최근 3~10년 동안의 ROE 평균값 중 기업 상황이나 기업이 처한 시장의 상황에 따라 기간을 합리적으로 선택하여 판단하는 것도 주효하다.

3. 플로 2에서 결정된 수익률의 복리로 계산한 미래가치(미래 주당순자산) 산출

미래의 주당 가치를 구할 때 필요한 기간은 투자기간이나 기업의 성격에 따라 달라질 수 있지만 장기투자를 근간으로 하는 산정방식임을 감안할 때 적어도 10년의 산정기간이 필요하다. 버핏의 경우도 10년의 기간을 주로 사용한 것으로 추정되고 있다.

한국증권금융(주)의 경우에도 현재 주당순자산 9,265원이 10년간 10.2%의 복리로 불어났을 때 10년 후 예상 미래가치(순자산)는 9,265×(1+0.102)ⁿ=2만 4,472원이 나오게 된다.

4. 기업의 상황에 적합한 기대 투자수익률 결정

기업의 신용도에 따라 유통되거나 발행되는 회사채 금리가 다르듯이 종목의 신용등급이나 업종에 따라 기대수익률을 다르게 적용하는 것이 보다 합리적이다. 같은 수준의 ROE와 미래가치가 나오는 어떤 두 종목이 있을 경우 두 종목 중에서 신용등급이 높거나 기업 사정이 안정된(부채비율이 낮거나 시장 지배력이 높은)종목을 투자 종목으로 선택하는 것이 이성적인 투자자의 자세라고 할 수 있다.

나는 투자 종목의 기대수익률을 구할 때 보통 '투자 종목의 채권 3년물 금리×2 '를 적용한다. 2008년 2월 말처럼 AAA 회사채 3년물의 금리가 5.7% 수준이라면 11.4%를 적용하게 되는 반면, 회사채금리가 8% 수준인 BBB등급 종목에 투자할 경우 16.0%의 기대수익률을 적용하여 매수 단가를 산정하게 된다.

5. 예상 미래가치를 다시 기대 투자수익률의 10년 복리로 나누어 매수가능 주가 산정

예상 미래가치 2만 4,472원을 다시 (1+0.11)ⁿ로 나누어 나온 8,619원이 매수가능 주가가 된다. 주가가 이 가격보다 낮을 경우 향후 10년간 11.0% 이상의 복리수익률을 제공할 수 있으므로 적극 매수할 수 있다는 의미이다. 현 주가인 7,500원에 매수를 한다면 기대 투자수익률은 약 12.55%가 된다(7,500×(1+0.1255)ⁿ=2만 4,463원으로 10년 후 예상 미래가치인 2만 4,472원에 근접).

- 왜 채권쟁이들은 개인적으로 주식보유 비중이 높을까

첫째, 예금보다도 채권+주식의 적절한 포트폴리오가 기대수익률이 높음을 잘 알고 있기 때문이다.

둘째, 현금흐름이 좋은 배당주를 많이 보유하고 있는 편이다. 이자율에 민감한 채권쟁이들은 채권의 이자율보다 높은 배당을 지속적으로 제공할 수 있다고 판단되는 주식일 경우에는 과감히 투자하는 경향이 있다.

- 가치투자 철학의 관점에서 단기적으로 금리나 주가지수를 예측하고 매매하는 것은 성공확률이 낮다고 다시 한 번 강조한다. 하지만 장기적인 안목에서 향후 금리의 모습이 어떻게 변화해갈 것인지를 그려보고, 현재 채권금리 수준이 다른 투자대안과 비교하여 어느 정도의 투자가치가 있는지, 현재의 금리 수준이 어떻게 다른 시장에 영향을 끼칠 것인지를 분석하는 일을 도외시해서는 안 될 것이다.

장기투자를 '농사짓는 일'에 비유한 일본의 유명 펀드매니저와 사와카미 아쓰토는 "투자한다는 것은 벼농사를 지을 때 봄에 씨를 뿌리고 모내기를 하는 것과 같으며, 중요한 것은 이런 일을 언제하는가 하는 타이밍이다. 투자에서 1분 1초가 아쉬운 기민한 움직임은 필요없지만 지금이 봄인지 장마철인지 겨울인지 파악한 뒤 씨를 뿌리고 모내기를 하는 것은 아주 필요하다"라고 하였다. 투자에 있어 지금이 어떤 계절에 있는지를 알고 있다는 것은 좋은 씨앗을 구하는 것(좋은 종목 발굴) 못지않게 중요하다.

- 채권 vs 주식, 사야 할 때와 팔아야 할 때

· 경기 상승 -> 소비증가, 생산 증가 -> 저축 감소, 대출 증가, 투자 증가 -> 채권발행 증가, 채권 수요 감소 -> 금리 상승(채권 가격 하락)

· 경기 하락 -> 소비 감소, 생산 감소 -> 저축 증가, 대출 감소, 투자 감소 -> 채권발행 감소, 채권수요 증가 -> 금리 하락(채권 가격 상승)

- 금리 수준에 따른 주식/채권 자산배분 전략 제안

예금이나 채권이 제공할 수 있는 금리의 수준에 따라 자산배분 비중을 조정하는 방식을 제안하고자 한다. 예컨대 현재 채권금리(필자의 경우 국고채 금리를 적용하고 있지만 개인의 상황에 따라 파악하기 쉬운 은행 예금금리 또는 회사채금리 등을 사용할 수 있다)가 5.8% 수준이라면 자산의 58% 정도를 채권 성격의 자산에 투자하고 나머지 42%를 주식에 투자하는 방식이다. 금리 수준이 속등하여 7.0%가 된다면 채권 자산의 기대수익률이 높아지므로 자산의 70%로 채권비중을 높이고 주식비중은 30%로 낮추게 되며 반대로 금리가 3.5%로 낮아진다면 주식비중은 65%로 상승하게 될 것이다.

주의해야 할 것은 분산투자 효과를 위해 채권 자산의 경우 평균 잔존만기(듀레이션)가 2~3년 수준은 되어야 한다는 것이다. 2년보다 듀레이션이 낮아진다면 위험을 상쇄하는 분산투자 효과가 떨어지므로 주식비중을 기준량보다 축소시키는 것이 좋으며, 반대로 채권 자산의 듀레이션이 3년보다 길어진다면 주식비중을 기준량보다 좀더 높이는 것이 가능하다.

- 장기적으로 본다면 현재의 재산 크기에 상관없이 적절히 높은 복리수익률을 지속적으로 낼 수 있는 사람(ROE가 높은 사람)이 가장 큰 부자가 될 것이다. "채권의 원리를 이해하면 재테크 ROE를 높일 수 있으며, ROE가 높은 사람이 미래의 부자이다"