워런 버핏식 현금주의 투자 전략

- 지금 같은 위기가 다가오는 전환기에는 어떻게 투자해야 할까? 투자 원금을 보전하고 적정 수익을 내기 위해서는 현금/자산 비율이 10% 미만이고 부채비율이 50%를 초과해 재무안정성이 낮은 기업은 피해야 한다. 또 영업현금흐름/당기순이익(영업이익) 비율의 변동이 심해 장부상 이익의 신뢰성이 낮은 기업도 걸러내야 한다.

- 나는 특히 <안티프래질>을 수십 번 읽고 생각하면서 투자철학과 방법에 큰 영향을 받았다. '블랙스완'을 예측하기보다는 각종 변수에 상대적으로 안티프래질한 대상에 투자하면 된다는, 매우 간단하지만 강력한 투자 무기를 얻었다. 블랙스완인 코로나 사태가 전 세계를 강타하는 지금도 이 방법이 매우 유용함을 확인했다. 미국 달러, 아마존, 마오타이 등이 경제위기에 더 강해지거나 안전한 자산이 되고 있다. 현금/자산 비율이 낮거나 부채비율이 높은 프래질한 기업 등은 다시 도산 위기에 몰려서 투자 손실 확률을 높이고 있다. 탈레브는 속임을 당하는 자(sucker)와 속이는 자로 세상을 나눈다. 투자 세계도 그렇다. 우리가 사는 세상이 그렇고 투자 대상인 기업도 마찬가지다. 현명한 투자자는 타인의 사고에 지배되지 않으며 검증된 지식 체계와 독립적 사고로 이를 분별해낼 것이다.

- 이 책의 키워드는 현금흐름, 현금, 회계·재무 자료의 신뢰성이다. 내재가치는 미래에 잠재된 현금흐름을 의미한다. 현금과 현금흐름은 팩트이고, 이익은 의견일 뿐이다. 가격이 가치에 수렴한다는 말은 주가가 현금흐름에 수렴한다는 말과 동일하다. 각종 그래프를 잘 보면 명확히 보일 것이다. 국가를 기업으로 보면 국가의 경제적 가격이라고 할 수 있는 환율도 현금흐름인 경상수지와 외환 보유액에 수렴하는 것을 발견할 것이다.

현금전환일수는 재료 및 상품을 매입해서 판매해 현금을 회수하기까지 소요되는 일수를 말한다. 이는 기업의 현금흐름표상 현금흐름과 재무상태표상 현금의 직접적 원인 변수다. 주가가 내재가치에 수렴한다는 것은 주가가 현금흐름에 수렴한다는 말과 같다. 주가는 다음과 같은 인과 체인의 결과로 나타나는 현상일 뿐이다.

경쟁우위(해자) → 현금전환일수(재고, 외상매출금, 외상매입금) → 영업현금흐름 → 잉여현금흐름 → 주가

- 자기만의 투자 기준과 과정을 갖는 것은 독립적으로 사고하는 투자자의 필수조건이다. 이 과정은 투자 대상을 90% 이상 제거하는 데 중점을 둔다. 투자 원금 손실은 투자 대상 기업의 회계·재무신뢰성과 재무안정성이 낮은 데서 나오는 경우가 대부분이다. 이렇게 투자 대상을 걸러내고 나서 자기자본이익률(ROE) 등 수익성 기준을 결합하면 원하는 투자수익률을 얻을 확률이 대폭 높아진다.

- 현금흐름을 보기 전에는 투자하지 말라

손익계산서의 이익이 쓸모없다고 주장하는 것은 아니다. 이익만으로는 보이지 않는 기업 경영 상태가 있으니 이익을 현금흐름으로 한 번 걸러서 보라는 말이다. 투자 후보 기업을 분석할 때 검토할 순서는 현금흐름표, 재무상태표, 손익계산서다. 첫째, 기업의 주가를 결정하는 것은 이익이 아니라 현금흐름이다. 따라서 투자 종목을 선정할 때는 이익보다 현금흐름을 살펴봐야 한다. 둘째, 글로벌 명품 기업은 이익과 현금흐름이 나란히 움직인다. 그러므로 이익, 현금흐름, 주가가 비슷한 추세를 보인다. 셋째, 이익과 현금흐름의 추세가 제각각인 기업은 이익의 신뢰도가 낮다고 판단할 수 있다. 이런 기업은 투자 대상에서 제외해야 한다.

- 개별 기업의 영업이익과 영업현금흐름의 관계를 살펴보자. 영업현금흐름이 영업이익보다 큰 것이 정상이다. 기본적인 개념은 다음과 같다.

매출총이익 = 매출액 - 매출원가

영업이익 = 매출총이익 - 일반관리비 · 판매비

경상이익 = 영업이익 + (영업외수익 - 영업외비용)

당기순이익 = 경상이익 + (특별이익 - 특별손실) - 법인세

감각상각비는 둘째 산식에서 일반관리비·판매비에 포함된다. 일반관리비·판매비는 제조비용과 구분해 영업비라고도 불린다. 일반관리비에는 감가상각비, 임직원 급여와 복리후생비 등이 포함되고, 판매비에는 판매원 급여와 광고선전비 등이 포함된다. 한편 공장에서 일하는 임직원의 인건비는 일반관리비가 아니라 제조원가에 들어간다. 그런데 감가상각비는 현금이 나가지 않는 비용이다. 따라서 감가상각비가 포함된 일반관리비·판매비를 매출총이익에서 제한 영업이익은 영업현금흐름보다 적게 된다. 그러나 영업이익과 영업현금흐름의 격차가 큰 상황이 지속된다면 회계상의 문제를 의심해보아야 한다. 특히 영업이익이 계속 플러스인 반면 영업현금흐름은 계속 마이너스라면 영업이익이 분식되었는지 뜯어보아야 한다.

- 영업현금흐름과 영업이익을 다르게 만드는 항목에는 선수수익도 있다. 선수수익은 '대가의 수입은 이루어졌으나 수익의 귀속 시기가 차기 이후인 것'이라고 정의된다. 예를 들어 학원에서 6월에 1년 치 수강료 120만 원을 받았을 때, 올해에는 60만 원만 매출로 올리고 나머지 60만 원은 내년에 매출로 기록한다. 이렇게 처리하면 올해 영업현금흐름이 영업이익보다 많아지는 요인이 된다. 선수 수익을 통해 회계에서 현금주의와 발생주의의 차이를 쉽게 이해할 수 있다. 현금주의는 가계부를 쓰듯이 돈이 들어오면 그 금액 그대로 기록한다. 수강료 매출 120만 원을 올해 전부 반영한다. 이에 비해 발생주의 는 재화나 용역을 제공하는 시점이 속한 결산기에 매출을 기록한다.

- 기업은 두 가지 방법 중에서 선택할 수 있다. 하나는 공사 완성 기준 수익 인식 방법이고, 다른 하나는 공사 진행 기준 수익 인식 방법이다. 전자는 프로젝트가 완료된 시점에 총수익과 총비용을 인식한다. 프로젝트가 진행되는 기간에는 수익과 비용을 전혀 반영하지 않는다. 후자는 프로젝트가 진행된 정도에 따라 수익과 비용을 여러 회계 기간에 걸쳐 배분한다. 앞에서 사례로 다룬 대우조선해양은 공사 진행 기준 수익 인식 방법으로 해외 프로젝트의 수익과 비용을 처리한 것이다. 그러면서 특정 회계 기간의 공사 진행률을 높게 잡아 그 기간의 수익을 많이 기록했다. 그리고 다른 편에서는 비용을 누락했다. 손익계산서의 이익과 현금 유입은 다르다.

영업현금흐름 = 당기순이익 + 현금 유출이 없는 비용(감가상각비, 대손상각비 등)

                                - 현금 유입이 없는 수익(지분법 이익 등)

                                - 영업자산 증가(재고자산, 매출채권 등의 증가분)

                                - 영업부채 증가(매입채무 등의 증가분)

EBITDA는 법인세·이자·감가상각비 차감 전 영업이익을 가리킨다. 기업 인수 대금을 산정하는 과정에서 이 수치를 거론하고 활용한다. 인수 대상 기업의 몸값을 가늠하는 지표가 기업 가치, 즉 '기업 인수 대금 + 순차입금'을 EBITDA로 나눈 것이다.

- 중국 기업의 낮은 신뢰도는 수익성을 잠식할 정도이고, 그 결과 최종 투자자 수익률이 매우 낮았다. 즉, 손익계산서 기준 중국 기업의 수익성은 투자수익률과 상관관계가 낮다. 오히려 신뢰도와 투자수익률의 상관관계가 높다. 다른 측면에서 설명하면 중국 기업은 현금흐름표 기준 내재가치인 현금흐름 기준 수익성이 낮고, 이로 인해 주가도 낮게 수렴하고 있다. '중국의 경제 성장 = 인덱스펀드 수익률 = 개별 기업 실제 투자 실적'의 등식이 성립하지 않는 결정적 이유다.

- 다시 강조하면 S&P 500 같은 지수에 투자할 수 있는 국가는 현재는 미국뿐이다. 개도국에서는 평균에 투자하는 종합주가지수 상품보다 개별 우량 기업에 집중하는 편이 낫다.

- 플로트(float)란 기업이 이자를 지급하지 않고 반영구적으로 사용할 수 있는 유동자금을 말한다. 보험회사가 받은 보험료, 이연법인세 부채, 현금전환일수 마이너스 기업의 마이너스 일수만큼의 자본 등이 이에 해당된다. 플로트는 회계상으로 부채다. 그러나 경제적으로 현금을 창출하는 자산이다. 투자 분석에서 회계상(형식상) 부채인지 자산인지보다 중요한 것은, 실질적으로 현금을 창출하면 자산이고 현금을 지출하게 만들면 부채라는 점이다.

- 현금흐름 본위로 투자 대상을 선정하는 단계 중 정량적 지표 분석이 있다. 나는 정량적 지표로 현금전환비율(cash conversion ratio, CCR) 1 이상, 현금자산비율 10% 이상, 무형자산총자산비율 15% 미만, 부채비율 50% 미만 여부를 살펴본다. 이들 지표의 관문을 통과하는 상장기업은 10%가 안 된다.

현금전환비율(CCR) : 회계 신뢰도를 점검할 수 있는 방법이 있다. 손익계산서와 당기순이익(또는 영업이익)과 현금흐름표의 현금흐름(영업현금흐름 또는 잉여현금흐름)이 동반하는지 체크하는 것이다. 발생주의 회계에 따른 이익은 현금주의 회계에 따른 현금이익과 일치해야 한다. 발생주의 회계는 현금의 수취, 지불과 관계없이 거래가 발생한 시점을 기준으로 이익을 계산하고, 현금주의 회계는 현금의 수취와 지불을 기준으로 계산한다.

- 영업현금흐름과 잉여현금흐름은 각각 다음과 같이 계산한다.

영업현금흐름 = 당기순이익

                  + 현금 유출이 없는 비용(감가상각비, 대손상각비 등)

                  - 현금 유입이 없는 수익(지분법 이익 등)

                  - 영업자산의 증가(재고자산, 매출채권 등의 증가분)

                  + 영업부채의 증가(매입채무 등의 증가분)

잉여현금흐름 = 영업현금흐름 - 자본적 지출 

현금전환비율은 현금흐름을 당긴순이익으로 나눈 값이다. 분자가 영업현금흐름이면 CCR 1, 잉여현금흐름이면 CCR 2라고 한다. 회계 신뢰도가 높은 기업은 CCR이 1이상이다.

- 현금자산비율 : 자산에 비해 현금을 얼마나 보유하고 있는지를 나타내는 현금자산비율은 자산의 현금 창출 능력을 보여주며, 자산의 질과 신뢰성을 검증하는 핵심 지표다. 명품 기업은 어느 섹터에 속하든 현금자산비율을 최소 10% 유지한다. 최상금 기업은 50% 이상 유지한다. 반면 위험한 기업은 이 비율이 5% 미만이다.

- 무형자산총자산비율

'무형자산(재무상태표에 계상된 것)/자산'으로 계산한다. 이 비율이 20%보다 높아지면 위험 신호다. 무분별하게 인수합병을 하면 영업권 등 무형자산이 재무상태표에서 차지하는 비중이 급격히 올라가는 특징이 있다. 투자자에게 의미 있는 무형자산은 이미 장부에 계상된 회계적 무형자산이 아니라 경제적 무형자산이다. 더 깊이 들어가면, CCR 1과 CCR 2의 차이가 적을수록 투자하기 좋은 기업이다. 유형자산 투자가 적을수록 두 수치가 가까워지는데, 그럴수록 주주에게 돌아가는 몫이 커지기 때문이다.

영업현금흐름과 잉여현금흐름의 차이가 지속적으로 작다면 해당 기업이 장부에 기록되지 않은 무형자산(비법)이 존재하고 상대적으로 고정 비용이 적다는 방증이다. 따라서 이런 기업이 최우선 투자 대상이 된다.

- 현금전환일수(CCC) : 현금전환일수는 현금잠김일수라고도 불린다. 생산과 판매에 투입된 비용이 어느 정도 기간을 거쳐 회수되는지 따지기 위해 고안된 개념이다. 한마디로 원자재를 매입해 제품을 생산하고 매출을 일으켜 현금을 회수하기까지 걸리는 일수다. 또 기업의 현금이 외상매출금이나 재고에 잠겨 있는 일수를 뜻한다.

CCC = 재고자산회전일수 + 매출채권회전일수 - 매입채무회전일수

재고자산회전일수와 매출채권일수가 작고 매입채무회전일수가 재고자산회전일수와 매출채권회전일수의 합보다 크면 CCC가 마이너스가 된다. 경쟁우위가 확실한 기업은 재고자산을 바로 매출로 전환하고 외상매출금을 빨리 회수하며 외상매입금은 천천히 지급할 수 있다.

CCC에서 적정보유현금을 산출할 수 있다. 적정보유현금 = 매출 × (1 - 당기순이익률) × (현금전환일수/365)

CCC는 주가의 최초 출발점이다. 즉, 재고자산회전일수가 CCC를 주로 결정하고, CCC가 다시 기업의 현금흐름(내재가치)를 결정한다. 주가는 선행적이나 후행적으로 이 현금흐름(내재가치)에 수렴할 뿐이다. 기업의 경쟁력이 뛰어날수록 재고자산이 빨리빨리 팔리고 매출 가운데 외상의 비중이 얼마 안 되고 외상매입금은 늘어난다. 즉, 재고자산회전일수가 작고 매출채권회전일수도 작고 매입채무회전일수는 크다. 따라서 CCC 분석이 주가의 원인에 대한 분석이 된다. 경쟁 기업의 CCC를 5년 이상 비교하면 기업의 현금흐름 상황과 경쟁우위 유무를 명확히 파악할 수 있다. 나아가 회계분식 여부와 도산 확률도 알 수 있다.

- 주목할 관계가 있다. CCC가 작을수록 CCR이 좋다. CCC가 작다는 것은 현금흐름이 좋다는 의미이며, 이것은 다시 발생주의 이익과 현금주의 현금이익의 차이가 적다는 것을 말하기 때문이다. CCC와 CCR만으로 회계신뢰도와 현금주의 기준 수익성을 정확하게 판별할 수 있다.

- 투자 종목을 선정하는 5단계

1단계 : 투자 대상 이해

대상 기업과 경쟁 기업, 그리고 이 기업들이 속한 산업을 이해하는 것이다. 이 작업은 결국 대상 기업의 경제적 해자, 즉 해당 산업에서 얼마나 경쟁우위에 있는지를 파악하는 일이다. 경쟁우위가 크고 확고할수록 그 기업은 높은 자본수익률을 오랫동안 누릴 수 있다.

2단계 : 이익과 자산의 신뢰성, 재무안전성, 관리성 필터링

통과 기준은 다음과 같다.

· 이익신뢰성 : 영업현금흐름/이익 1이상

· 자산신뢰성 : 현금/자산 10% 이상

· 무형자산 : 자산의 15% 미만

· 재무안전성 : 부채비율 50% 미만

현금에는 단기매매증권을 포함한다.

3단계 : 가치 평가(Valuation) = 미래 ROE(가치) 계산 → 미래 채권 이자율 결정

3단계에서는 최소 5년 이상 자기자본이익률(ROE)이 10% 이상인 기업만 선정한다. 이를 위해 과거 5~10년 회계 재무 자료와 현재 경쟁우위(해자)를 감안해 향후 5~10년의 ROE를 계산한다. ROE는 채권 이자율에 해당한다.

4단계 : 매수 가격 책정(Pricing) = ROE에 상응하는 PER 부여

투자 대상 기업의 적정 PER = 주식시장 PER × (투자 기업 ROE 또는 ROIC / S&P 500 평균 ROE 또는 ROIC)

주식시장의 PER은 금리와 인플레이션(화폐가치 하락) 등에 따라 매년 조정해야 한다.

예를 들어 현재 주식시장의 기대수익률을 6%로 설정한다고 하자. PER은 기대수익률의 역수이므로 기대수익률 6%는 PER 16으로 환산된다(1/0.06 = 16). 보수적으로 계산하기 위해 모든 계산에서 소수점 이하는 버린다. 투자 대상 기업의 ROE가 25%이고 S&P500 지수 편입 종목의 평균 ROE가 15%라면 이 기업의 적정 PER은 다음과 같이 계산한다.

16 × (25/15) = 26

매수 가격 범위는 적정 PER의 10% 전후로 잡는다.

5단계 : 매수 여부 판단

투자 대상 기업의 PER이 매수 가격 범위 PER 내에 있다면 매수한다. 매수 가격 PER의 범위가 24~28인데 현재 투자 대상 기업의 PER이 30이라면 안전마진이 없는 것이다. 이 경우 주가가 하락해 PER이 범위에 들어올 때까지 기다린다. 5단계를 통과한 기업은 전 세계에서 0.1%도 안 된다. 이런 기준을 적용해서 선정한 상위 20종목.

* 글로벌 명품 기업

1위 버크셔 해서웨이

2위 마오타이

3위 구글

4위 노보노디스크

5위 삼성전자

6위 월트디즈니

7위 항서제약

8위 에르메스

9위 나이키

10위 애플

11위 인디텍스

12위 마이크로소프트

13위 아마존

14위 알리바바

15위 텐센트

16위 레이셔널

17위 평안보험

18위 화낙

19위 길리어드

20위 KT&G

제품, 서비스, 경영자, 회계, 재무, 경영 관리 등 모든 면에서 명품인 기업에 투자하라. 이것이 확률적으로 이기는 투자다.

- 인플레이션 시대와 현명한 투자

통화량이 지난 10년간 실물 생산성을 월등히 초과하는 규모로 발행되었다. 이런 상황에서 현명한 투자자라면 구매력을 보전하고 적정 수익을 얻을 수 있는 우량 기업과 우량 부동산에 대한 자본배분 비중을 높여야 한다. 주식과 부동산의 자산 가격은 해당 자산의 자본생산성 향상과 화폐가치 하락에 수렴해 필연적으로 상승한다. 또한 이는 투자수익률에 영향을 미친다.

자산 가격 = f(자본생산성, 화폐가치)

가격은 가치에 수렴한다. 이 근본 원리는 모든 자산에 적용된다. 주식과 부동산 모두 개별 자산의 자본생산성(내재가치)과 화폐가치라는 요인에 의해 자산 가격의 상승과 하락이 결정된다.

- 자산 가격은 생산성 증가 속도와 화폐가치 하락 속도 사이에서 결정된다. 생산성이 받쳐주지 못하면 이런 가격 상승은 지속 가능성이 낮아지고 붕괴된다. 생산성을 초과한 통화량 증가가 명목자산 가격 상승의 주된 원인이다.

- 현대 금융은 신용 창출이라는 이름으로 통화량을 증폭하고 이 증폭된 통화량을 일부 계층에게 집중 배분한다. 이는 곧 자산의 집중도를 높이고 다시 소득의 창출에서도 집중도를 증가한다. 돈이 돈을 만드는 순환과정이 현대 금융 시스템의 특징이다. 한국 상위 10% 계층은 자산 증가 속도가 복리 6%이고, 하위 10%는 마이너스여서 오히려 자산이 줄어든다. 실물경제의 생산성 증감과 화폐경제의 화폐가치 증감은 서로를 간섭하면서 자산 가격에 직접적인 영향을 주는 두 가지 변수다. 

- 인플레이션 기간의 최대 희생자는 우량 주식, 토지, 건물, 금, 식량 등 실물자산을 소유하지 않고 예금, 채권과 현금을 소유한 사람들이다. 인플레이션 기간에 자본을 어떻게 배분했는지에 따라 투자자의 수익률은 극적으로 바뀐다. 실물자산(부동산, 우량 주식)에 투자한 사람은 수익률이 높고, 채권과 현금에 투자한 사람은 수익률이 낮다.

- 성공적인 투자에는 두 개의 축이 동시에 필요하다. 하나는 숫자로 제공된 정보를 제대로 이해하는 것이고, 또 하나는 사람과 사람들이 만든 세상에 학문인 경제, 경영과 역사, 문화, 심리 등 인문학을 깊이 이해하는 것이다.

· 가치사고와 가격사고 : 투자자의 수익률은 기업의 현재와 미래의 현금과 매수 가격에 의해 결정된다. 가치사고를 하는 투자자는 기업의 내재가치인 현금흐름과 그 원천인 경제적 해자에 집중하고, 가치에 기반해서 적정 매수 가격을 계산하고, 시장의 주가 변동성을 이용해 가능한 한 저렴하게 매수한다. 가치 사고는 과정 지향적인 사고법이다. 반면 가격사고 투자자는 가격의 단기 변동성에 집중하고 그 원인 변수인 현금흐름과 경제적 해자에는 별로 관심이 없는 결과 지향적 사고를 한다.

- 워런 버핏의 빅 아이디어

1. 가치 평가와 가격 책정을 구별한다.

"시장에서 통상 사용하는 PER, PBR은 가치 평가와는 전혀 상관이 없다. 가치 평가란 투자 대상(기업, 부동산, 기타 자산)이 미래 창출하는 현금을 기대수익률로 할인한 현재 가치를 말한다. 그리고 투자 기업의 적정 가격 산정을 위한 멀티플은 S&P 500 기업의 ROE, ROIC 같은 자본생산성을 기준으로 부여한다."  -워런 버핏

버핏은 가치(현금흐름, ROE, ROIC)를 정량화하고 여기에 경쟁 기업 대비 자본생산성(ROE, ROIC)를 기반으로 배수(멀티플)를 곱해 현재 주가가 적정한지를 비교한다. 가치와 가격과의 상관관계를 정량화하는 것이다.

2. 신뢰할 수 있는 기업과 국가에 우선적으로 자본을 배분한다.

"당신이 노를 잘 젓는 것보다, 처음부터 물이 새지 않는 배를 타는 것이 훨씬 중요하다."  -워런 버핏

3. 정량적으로 신뢰를 계산한다.

정량적 신뢰성 검증 방법은 현금흐름과 이익이 지속적으로 동반하는지를 따져보는 것이다. 아울러 자산의 실제적 현금 창출 능력을 분석하는 것이다.

4. 현금과 플로트를 중시한다.

5. 자본생산성을 철저히 계산해서 투자한다.

6. 채권성 기업(주식)을 매수한다.

버핏은 채권성 기업을 매수한다. 그 기준은

첫째, 최소 10년간 무부채나 최소한의 부채로 ROE와 ROIC를 15%이상 기록해야 한다.

둘째, 향후 5~10년에도 ROE 15% 이상을 지속할 수 있는 경제적 해자가 있어야 한다.

셋째, 취득 가격 대비 미래 주당 당기순이익(현금이익)을 최소 5년 단위로 계산할 수 있어야 한다. 예를 들어 1988년 코카콜라 매입 당시 PER이 23(주가 23달러/주당 당기순이익 1달러)이었다고 하자. 5년 후 주당 당기순이익이 4.6달러 계산되면 PER은 23/4.6 = 5가 되고, 이를 역수로 계산하면 채권 이자율 20%인 복리 채권과 마찬가지다. 코카콜라는 2018년 현재 투자 원금의 120%를 연이자로 받는 복리 채권 기업이 되었다. 주가도 당연히 여기에 수렴해 상승했다.

넷째, 미국 S&P 500에서 주로 투자 대상을 고른다. 이는 확률적 접근이다.

- 나는 투자의 본질과 성패가 손익계산서상 이익이 아닌 정량적 신뢰성, 현금과 현금흐름을 제대로 이해하는 것에 달려 있다고 끊임없이 강조한다. 심지어 투자와 전혀 상관없는 것 같은 삶의 황금률, 즉 '타인에게 대접받고 싶은 대로 타인을 대접하라'도 투자의 근본과 연결되어 있다. 모든 투자자는 기업이 지속해서 정량적 신뢰성 있는 이익을 보여주고 주주를 동반자로 여겨 배당 및 자사주 매입 등의 환원 정책으로 대접하길 원한다. 투자자가 할 일은 단지 그런 기업을 찾는 것, 그런 다음 우직하게 보유하는 것이다. 

- '본말전도(本末顚倒)'는 '근본 줄기는 잊고 사소한 부분에 치우쳐 일을 처리함'을 뜻한다. 투자자가 중요하게 고려할 '본(本)은 기업의 수중에 있는 현금이다. 손익계산서의 이익은 이 '본'이 표현된 결과인 '말(末)'에 해당한다. 손익계산서의 이익에만 신경 쓰는 방식은 본말전도의 접근이다. 이것이 바로 버핏의 주주이익을 기반으로 한 가치투자의 출발선이다.