[공유] 3분기 미국 국채 발행과 ON RRP 잔고에 미칠 영향

재무부, 예상 지출·수입을 토대로 국채 발행 계획 마련
계획과 실제 필요한 재정지출 차이 발생시 단기국채 발행량 조정
3분기 장기국채 발행량 큰 변화 없지만 단기국채는 계획보다 더 발행할 것
향후 단기국채 발행 감소하는데 ON RRP 잔고 증가로 이어질 가능성 있어

[이코노미21 양영빈] 올해 3분기(7~9월)가 얼마 남지 않았다. 지난 7월말에 재무부는 3분기 국채발행계획 또는 자금조달계획(Quarterly Refunding Announcement, QRA)에서 단기국채(Bills)는 181Bil, 장기국채는 559Bil을 발행할 계획이었다.

재무부의 입찰 자료(Auction Query)와 재무부 일별 만기 상환 자료를 보면 7월말의 QRA 계획과 실제 국채 발행 실적을 비교할 수 있다. 다음은 2022년 4분기부터 현재까지 재무부의 QRA 계획과 실제 국채 발행 실적을 비교한 것이다. 주황색은 장기국채이고 파란색은 단기국채의 QRA 발행 계획이다. 연한 주황색과 파란색은 실제 발행 실적이다. 맨 오른쪽 연한 부분은 재무부 자료로 추정한 값이다.

재무부 QRA는 해당 분기에 단기국채와 장기국채를 각각 얼마씩 발행할 것인가에 대한 계획이다. 재무부는 QRA를 작성할 때 예상 지출, 예상 수입을 토대로 필요한 국채 발행 계획을 만든다. 그러나 해당 분기에 세금 징수가 예상보다 많거나 또는 작을 수 있다. 또한 자연 재해나 전쟁 등으로 예상치 못한 지출이 발생할 수 있다. 그런 경우에 재무부는 QRA 계획과는 다르게 국채를 발행해서 필요한 재정지출을 보충하게 된다.

계획과 실제 필요한 재정지출에 차이가 생길 때 재무부는 대체로 단기국채 발행량을 조정해서 국채를 발행한다.

그림의 2022년 4분기에서 2023년 2분기를 보면 장기국채(주황색)의 QRA 계획과 실제 발행 실적이 거의 비슷하지만 단기국채는 차이가 많이 난다. 녹색 점선 안은 둘 다 발행 계획과 발행 실적이 매우 비슷한 경우다.

이번 3분기 계획은 단기국채는 181Bil, 장기국채는 559Bil이었으며 현재 추정한 값으로는 단기국채는 237Bil, 장기국채는 555Bil이 될 전망이다. 장기국채 발행량은 큰 변화가 없지만 단기국채는 계획보다 56Bil을 더 발행할 것으로 추정할 수 있다.

재무부 QRA에 계획하는 국채 발행은 순발행은 아니다. 재무부는 이것을 Net Marketable Borrowing 이라고 표현하며 연준이 QT에 의해서 시장에 밀어내는 국채 양까지 포함한다.

재무부에게 정작 중요한 것은 얼마나 많은 자금을 조달했는가이다. 이것은 순발행 금액으로 해당 기간 동안 신규로 발행한 총액에서 만기 상환한 금액을 뺀 값이다. 순발행을 중심으로 보면 3분기 국채 순발행량은 다음과 같다.

9월 23일 기준으로 순발행량은 장기국채는 313Bil, 단기국채는 268Bil이다. 재무부 자료를 통해 추정하면 9월말에 장기국채는 428Bil, 단기국채는 237Bil이 된다. 즉, 9월말까지 장기국채는 추가로 115Bil을 더 발행하고, 단기국채는 31Bil이 감소한다.

앞으로 단기국채 발행이 감소하므로 이것은 ON RRP 잔고의 증가로 이어질 가능성이 있다. ON RRP에서 압도적 비중을 차지하는 단기자금펀드(MMFs)는 주로 ON RRP, 레포 시장(SOFR), 단기국채 중에서 투자를 선택한다. 세 가지 모두 위험이 매우 적은 투자 선택지므로 MMFs는 가장 수익률이 높은 곳에 투자를 하게 된다. 앞으로 단기국채는 감소하고 하고 있어 MMFs가 ON RRP 잔고를 인출해 단기국채에 투자하는 것은 제한적일 수밖에 없다. 따라서 MMFs는 ON RRP와 SOFR 금리의 차이에 주목하게 되고 SOFR 금리가 ON RRP 금리에 비해 상대적으로 높다면 ON RRP 잔고를 인출해 SOFR 시장에 투자하는 유인이 생긴다.

다음은 최근 ON RRP 잔고와 SOFR 금리에서 RRP 금리를 뺀 값(SOFR-RRP)의 추이다.

9월 중순 이후 SOFR-RRP가 오르면 ON RRP 잔고가 감소하는 것을 볼 수 있다. 미국 시간 9월 24일 ON RRP 잔고가 389Bil이었고 23일에 비해 9Bil 증가한 것으로 봤을 때 아마도 9월 25일 SOFR-RRP는 3bps 정도에서 형성됐을 가능성이 높다.

다음은 ON RRP 잔고의 일별 변화(왼쪽 축)와 SOFR(평균)-RRP, SOFR(75th)-RRP를 본 것이다. SOFR 금리는 보통 거래량 가중 평균 값을 발표한다. SOFR(75th)는 당일 SOFR 거래된 것 중에서 금리가 상위 25%인 거래들의 가중평균이다. SOFR(75th)가 높을수록 그날에 누군가는 자금조달이 매우 필요해 높은 금리를 주고서라도 자금조달을 한 것을 의미한다. 9월 16일을 보면 SOFR(평균)-RRP는 8bp였고 SOFR(75th)-RRP은 14bp였다.

이런 경우에 ON RRP에서 압도적인 비중을 차지하는 MMFs는 RRP 잔고를 인출해 SOFR 시장에서 대출을 했을 가능성이 높다. 이런 날은 RRP 잔고가 감소한다.

9월말까지 단기국채가 31Bil 감소하고 SOFR이 현재 수준인 4.83% 정도를 유지한다면 ON RRP 잔고는 적어도 9월말까지는 늘어날 가능성이 높다. 또한 9월말은 분기 말이므로 유럽계 은행들의 분기 말 대차대조표 윈도우 드레싱 효과에 의해 ON RRP 잔고는 더욱 늘어날 전망이다. [이코노미21]


http://www.economy21.co.kr/news/articleView.html?idxno=1014100