비트코인은 ‘상품’·이더리움은 ‘증권’…왜? [코린이를 위한 암호화폐 설명서] (28)

뜨거운 ‘코인 증권성’ 논란

디지털 자산(코인) 투자 시장이 또다시 요동치고 있다. 코인 정보 사이트 ‘코인마켓캡’에 따르면, 비트코인을 제외한 코인 전체 시가총액이 6월 1일 6200억달러에서 15일 5300억달러까지 쪼그라들었다. 2주 만에 약 900억달러, 한화로 따지면 110조원이 넘는 시총이 증발한 셈이다.

폭락장 중심에 ‘코인 증권성 논란’이 자리한다. 미국 증권거래위원회(SEC)가 글로벌 1·2위 코인 거래소인 바이낸스와 코인베이스를 증권법 위반 혐의로 제소했다. ‘코인=증권’인데, 증권업 라이선스가 없는 코인 거래소가 코인을 상장·중개한 것은 불법이라는 취지다. 만약 코인 증권성이 최종 인정될 경우, 가격 폭락을 넘어 산업 자체가 존폐 기로에 놓일 것이라는 의견까지 나온다.

‘코인=증권’이 악재인 이유

증권업 미등록 거래소 ‘상장폐지’

미국 SEC는 코인 거래소를 제소하면서 총 19개 코인을 콕 집어 ‘증권’으로 판단했다. 시가총액 순위가 10위권에 위치한, 이른바 ‘메이저 코인’이 대거 포함된 탓에 시장 충격이 더 컸다. 바이낸스 거래소 코인인 BNB(4위)를 비롯해 에이다(ADA·7위), 솔라나(SOL·9위), 폴리곤(MATIC·12위) 등이 대표적이다. 이 밖에도 웹 3.0 대장 코인으로 분류되는 파일코인(FIL·32위), 메타버스 열풍을 이끌었던 샌드박스(SAND·52위)와 디센트럴랜드(MANA·59위), P2E 코인 선구자로 평가받는 엑시인피니티(AXS·62위) 등 각 섹터를 대표하는 굵직한 코인들을 모두 ‘증권’으로 분류했다.

가격도 폭락하고 있다. 30일 이전 대비 가격(6월 22일 기준)이 BNB는 -20%, 에이다 -24%, 솔라나 -15%, 폴리곤 -26%를 기록했다. 시총 6위 리플(XRP) 역시 이미 2020년부터 SEC와 증권성 관련 소송을 이어오고 있다.

증권으로 지목된 코인, 이른바 ‘SEC픽 코인’ 가격이 하락하는 이유는 두 가지로 정리할 수 있다.

첫째는 ‘거래소’ 이슈다. 코인을 상장·중개하는 코인 거래소는 증권업 라이선스를 당연히 갖고 있지 않다. 허가를 받지 않은 사업자가 증권을 거래하는 건 자본시장법상 불법이다. 형사 처벌을 피하기 위해선 이들 거래를 중지하는 수밖에 없다. 즉 증권이 아닌 코인 거래만 가능하다.

둘째는 ‘발행사’ 이슈다. 증권을 발행하기 위해서는 기업이 금융당국에 ‘증권신고서’를 제출해야 한다. 공시 의무를 이행하고 자본 요건을 충족해야 하는 등 까다로운 요건을 충족해야 한다. 금융당국 관리 감독도 의무화된다. 사실상 코인으로서 차별성과 정체성이 사라지는 셈이다. 익명을 요구한 한 코인업계 관계자는 “대부분 코인 프로젝트는 미래 사업 비전을 보여주고 투자금을 모으는 형태다. 비유하자면 크라우드펀딩과 닮았다. 당장 매출 개념이 없고 충분한 자기자본을 갖춘 곳 역시 당연히 많지 않다”며 “증권으로 인정될 경우 향후 사업이 현실적으로 불가능한 곳이 많다”고 설명했다.

코인을 왜 증권으로 보는 걸까

이익 약속하며 투자금 모으면 증권

여기서 의문이 하나 발생한다. 정작 코인 시장 시총 1위인 비트코인은 왜 증권성 논란에서 자유로운 것일까. 이를 이해하기 위해서는 증권성이 인정되는 조건을 먼저 살펴볼 필요가 있다.

미국에서 증권으로 보는 기준은 ‘하위 테스트(Howey Test)’다. 1946년 오렌지 농장을 운영하던 ‘하위컴퍼니’가 토지 분양을 놓고 SEC와 벌인 법적 공방 판례에서 비롯했다. 당시 연방대법원은 4가지 조건을 만족하면 ‘투자 계약 증권’이라고 봤다. 투자자가 ① 공동 사업에 ② 돈을 투자하고 ③ 타인의 노력 여하에 따른 ④ 투자 이익을 기대했다면 ‘증권’이라는 것이다. 쉽게 말해 돈을 끌어오는 계약을 하면서 ‘사업을 잘해서 돈을 벌게 해주겠다’는 약속을 했다면 증권이다.

주식은 증권이다. ① 기업이라는 공동 사업에 ② 돈을 투자했고 ③ 기업 활동을 잘하고 못하고에 따른 실적에 근거해 ④ 배당금을 주기 때문이다. 하지만 금은 증권이 아니다. 일단 금을 팔기 위한 모집 활동이 없다. 물론 금을 산 사람이 이익을 기대하기는 할 것이다. 다만 시세 변동에 따른 차익이지 금을 판 사람의 노력 여하에 따라 이익이 결정되지 않는다. 만약 ‘금은방에 금을 예치하면 이자를 주겠다’는 계약을 했다면 얘기가 다르다. 하지만 여기서도 해당 계약이 증권인 것이지, 단순히 계약의 매개체로 사용되는 금이라는 자산은 증권이 아니게 된다.

SEC가 ‘비트코인은 증권이 아니다’라고 해석하는 이유도 여기 있다. 비트코인은 발행 주체가 따로 있지 않다. 컴퓨팅 파워를 활용한 ‘채굴’에 의해서만 발행된다. 발행 주체가 없으니 ‘투자하면 돈을 벌 수 있다’는 약속도 없다. 이익을 기대하기는 하지만 금처럼 시세 차익을 노릴 뿐이다. 이 밖에 단순히 ‘결제 수단’을 지향하는 코인, 또 발행 주체나 특정 사업 목적 없이 완전히 탈중앙화돼 있는 코인들도 증권성 논란에서 한발 비껴 나 있다.

이더리움 상황은 조금 다르다. 2022년 9월 진행한 업그레이드 이후 채굴 방식이 작업 증명(PoW)에서 지분 증명(PoS)으로 바뀌면서다. 기존 컴퓨팅 파워를 활용한 채굴 방식을 버리고, 이제는 32개 이상 이더리움을 갖고만 있어도 보상을 얻을 수 있게 바뀌었다. 이를 ‘배당’으로 해석할 수 있다는 것이다.

하지만 SEC가 ‘전가의 보도’처럼 휘두르는 하위 테스트는 해석의 여지가 너무 많다는 의견도 나온다. 익명을 요청한 한 변호사는 “증권으로 보는 범위가 너무 넓어 귀에 걸면 귀걸이, 코에 걸면 코걸이 식의 해석이 가능하다. 1940년대 판례인 하위 테스트를 2023년 신산업 규제 근거로 활용한다는 건 어불성설”이라고 꼬집었다.

향후 전망은

코인 산업, 존폐 기로 놓일 수도

SEC가 제소를 했다고 해서 당장 코인이 증권으로 인정되는 것은 아니다. SEC는 감독기관일 뿐, 입법권이나 결정권은 없다. 진행 중인 소송 결과가 나와야, 후속 조치에 대한 논의가 ‘시작’이라도 될 수 있다. 결국 법원이 판단할 문제지만 쉽지만은 않다. 근거법이 없는 데다 이해관계자가 워낙 많고 투자자 피해가 우려되는 만큼, 1~2년 새 결정될 문제가 아니라는 의견이 지배적이다. 특히 한국은 미국과 처한 법적 환경이나 관습이 다른 만큼, 미국 사례를 그대로 따르지 않을 것이라는 분석도 많다.

하지만 시간이 얼마나 걸리든 결국 코인이 증권으로 인정될 경우, 코인 산업과 생태계 전체가 흔들릴 수 있다는 데는 이견이 없다. 홍기훈 홍익대 경영학과 교수는 “코인이 증권으로 인정, 만약 향후 자본시장법 위반으로 결론이 나면 주요 거래소를 비롯해 형사 처벌을 받을 수 있는 사업자가 부지기수다. 증권을 발행하지 굳이 코인 사업을 할 이유 자체가 사라진다. 산업 존폐가 걸린 문제”라며 “금융당국과 정부 정책에 민감한 기존 금융기관들이 투자금을 회수하면서 대폭락장을 맞이할 수 있다”고 말했다.

미국 이슈와는 별개로, 국내에서는 포용적인 정책을 펴야 한다는 의견도 있다. 태동 중인 신산업을 가로막아서는 안 된다는 입장이다. 박수용 서강대 컴퓨터공학과 교수는 “탄탄한 산업 포트폴리오와 달러 패권을 갖고 있는 미국과는 국내 상황이 다르다. 코인을 증권으로 규제하면 디지털 자산이라는 유망 산업 주도권을 잃어버릴 수 있다”고 말했다.



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