[연준와처] 국가 부채, 일본보다 미국이 더 심각해

일본 GDP 대비 국가 부채 220%, 미국 102%
현재 미국 부채비율 21세기 초엽의 일본과 비슷
중앙정부의 대차대조표를 제대로 평가하기 위해서는
부채와 자산까지 고려한 연결대차대조표를 봐야
일본, 병합된 대차대조표에서의 부채 비율은 114%
일본 가계의 희생으로 정부는 저비용으로 자금 조달
공공기관의 대차대조표 통합시 일본이 미국보다 건강

[이코노미21 양영빈] 일본의 국가 부채는 선진국 중에 가장 높다. 이미 2023년 3분기 기준으로 일본은 220%, 미국은 102%다. 일본 정부의 부채가 10년물 국채로 이루어져있고 국채 발행 금리가 1%라는 가정을 하면 이미 일본 정부는 이자비용만 GDP의 2.2%를 지불하게 된다. 미국도 마찬가지로 10년물을 기준으로 보면 대략 금리가 4.5% 수준이므로 미국 정부는 4.5%를 이자비용으로 지불하게 된다. GDP로 봤을 때 매우 높은 수준의 비용이 이자로 지출되고 있는 셈이다.

다음은 세인트루이스 연준의 “일본의 높은 부채비율로부터 무엇을 배울 것인가?” 라는 블로그 글을 정리한 것이다.

(www.stlouisfed.org/on-the-economy/2023/nov/what-lessons-drawn-japans-high-debt-gdp-ratio)

1998년 이후 미국, 일본의 GDP 대비 정부부채의 추이를 보면 다음과 같다.

현재의 미국의 부채비율은 21세기 초엽의 일본과 비슷하다. 20여년 전에 일본의 부채비율이 100%를 넘겼을 때 일본 사회의 노령화에 따른 사회보장 비용의 급속한 증가 등이 재정문제를 악화 시켜 재정 위기로 이어질 것이라는 분석이 지배적이었다.

그렇다면 현재 120% 수준의 부채비율을 지닌 미국도 일본과 같은 경로를 따라 갈 것인가에 많은 관심이 생기지 않을 수 없다. 현재 220%의 높은 부채비율을 지닌 일본은 아직은 재정영역에서는 재정위기를 겪고 있지는 않다. 따라서 미국 역시 현재 2차대전 직후 120% 부채율을 기록한 이래 최고치의 부채비율이 큰 문제를 야기하지 않을 것이라는 분석 역시 설득력이 있다고 볼 수 있다.

연결대차대조표(Consolidated Balance Sheets)의 중요성

자회사가 여럿 있는 기업은 모기업 뿐만 아니라 자회사까지 통합한 연결재무제표를 작성해 전체 기업의 재무상태를 평가한다. 중앙정부의 대차대조표를 제대로 평가하기 위해서는 형식적으로는 독립된 각종 정부기관(Government agencies)의 부채와 자산까지 함께 고려한 연결대차대조표를 볼 필요가 있다. 미국의 사회보장기구(the Social Security Administration) 같은 경우가 대표적인 사례다. 이 기구는 사회보장 기금을 운용할 때 미국국채를 매입한다. QT를 시작하기 직전까지 연준은 미국 국채를 5.8조달러나 보유했었다. 사회보장기구나 연준이 보유한 미국국채는 각각 대차대조표에 자산으로 나타난다. 미국국채를 발행한 정부의 대차대조표 상에서는 부채로 등장한다.

따라서 연결대차대차표로 본다면 국채는 공공기관의 자산에 정부의 부채로 동시에 기입되므로 상쇄된다. 연준의 독립성은 익히 알려진 바 있다. 그러나 연준이 보유한 국채로부터 생기는 영업이익을 운영비를 빼고 전부 재무부에 보낸다는 사실을 보면 연결대차대조표를 보는 것이 타당함을 알 수 있다.

반대로 공공기관의 부채까지 같이 병합해서 보면 국채의 경우와는 반대로 병합한 대차대조표에서는 부채가 더 늘어날 수 있다.

다음은 세인트루이스 블로그에서 밝힌 일본과 미국의 병합된 대차대조표다.

일본 정부만의 부채(국채)는 220%에 달하지만 이미 일본중앙은행이 국채의 50%를 넘게 보유하고 있는 것을 감안하면 병합된 대차대조표에서 차지하는 비율은 114%에 불과하다. 마찬가지로 미국 정부만의 부채(국채)는 120%에 달하지만 병합된 대차대조표로 본 비율은 78%로 줄어든다.

재미있는 것은 병합된 대차대조표로 봤을 때 순부채는 미국, 일본 둘 다 119%로 같은 수준이라는 사실이다. 병합하기 전의 정부 대차대조표만으로 본 부채비율이 실제 상황을 심각하게 왜곡해서 보여주고 있음을 알 수 있다.

부채 부담(Debt Service Burden)

대차대조표의 크기뿐만 아니라 자산, 부채의 구성 또한 대차대조표를 평가하는데 중요한 지표다. 병합된 대차대조표의 자산 구성에서 일본은 국내주식(30%), 해외증권(55%)의 비율이 높다. 이것은 고수익을 가져다주는 통로로 작용한다. 반면에 일본의 부채는 지급준비금, 국채(10년물이 1% 정도), 통화 등으로 이루어져 매우 값싼 비용으로 자금을 조달하고 있다. 즉 병합된 대차대조표 상으로 본 일본의 자산-부채 구조는 매우 우량한 것으로 볼 수 있다.

그러나 미국의 자산은 매우 수익률이 낮은 통화, 예금, 대출로 구성돼 있고 부채는 지급준비금(현재 5.4%), 국채(10년물이 4.6%)로 구성돼 있어 자산의 수익률 보다 훨씬 높다. 병합된 미국의 대차대조표는 매우 취약한 구조를 가지고 있음을 알 수 있다.

미국과 일본의 차이

일본의 대차대조표 구조가 가능한 이유는 무엇보다도 금융억압(Financial Repression)에 의한 것이다. 일본 가계는 은행 예금이 많은 부분을 차지하고 있고 정부가 금융시장 규제를 통해 예금금리를 인위적으로 상당히 낮은 가격(금리)으로 낮췄다. 낮은 예금 금리는 낮은 국채 금리로 귀결됐으며 일본 가계의 희생으로(금융억압의 대상) 정부는 낮은 비용으로 자금을 조달하는 것이 가능했다.

반면에 미국은 상황이 다르다 가계의 금융 포트폴리오의 대부분이 주식에 집중돼 있었기 때문에 미국에서는 일본과는 다르게 낮은 비용으로 자금을 조달하는 것이 어려웠다.

이러한 사정은 민간(가계+기업)에 대한 신용(은행 대출과 회사채의 합)을 보면 간접적으로 알 수 있다.

다음은 민간에 대한 신용 전체를 GDP 대비 비율로 본 것이다. 민간의 자금조달이 은행보다는 은행이 아닌 자본시장 즉, 회사채 시장을 통해서 이루어 진 것이 많음을 볼 수있다. 미국은 은행 대출은 49%, 자본시장 조달은 102%다.

민간에 대한 일본의 신용, 은행대출은 다음과 같다.

미국과 달리 일본의 민간은 자금 조달을 자본시장(59%) 보다 은행대출(GDP의 123%)을 선호하고 있다. 이런 차이점은 일본의 자본시장이 미국보다 덜 발달한 것에서 기인한다. 일본은 여전히 은행을 통한 자금 조달이 주를 이루며 은행은 이 자금을 일본 정부의 금융억압(Financial Repression)을 통해 일본 가계의 희생을 발판으로 조달하고 있는 것이다.

중앙정부 자체만의 부채규모로 봤을 때는 일본 정부의 부채는 상상을 초월하는 매우 높은 수준이다. 그러나 정부와 매우 밀접한 공공기관의 대차대조표를 통합해서 봤을 때 오히려 일본의 대차대조표가 미국보다 훨씬 건강하다. 물론 이런 건강함은 일본 가계의 희생이 발판이 된 것이다. 반면에 주식, 채권 등 자본시장이 발전한 미국의 연준은 일본의 중앙은행이 누리는 정책적 이점이 없다.

미국 정부의 부채는 앞으로도 계속 불어날 예정이다. 부채로 인한 재정적자 문제는 일본은 여유가 있다면 오히려 급한 것은 미국이다. [이코노미21]



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