BTFP가 '스텔스' QE라고? 전혀 아닙니다.

아무 애널리스트 말을 들으면 안되는 이유

BTFP (Bank Term Funding Program)가 '스텔스' QE라는 논리가 시장에서 주장되고 있습니다. 연준의 새로운 (은행 대상) 대출 창구를 통해 최대 $2조 달러에 달하는 신규 유동성이 공급될 수 있다는 논리인데요, 그렇기 때문에 "사실상 QE (양적완화)아니냐"는 주장이 일부 멍청한 애널리스트들 사이에서 나오고 있습니다.


먼저, 지난 1주일간 연준의 Reserve (준비금)이 얼마나 치솟았는지 한번 살펴봅시다:

일주일 만에 약 3,000억 달러 달하는 (약 390조원)유동성이 연준을 통해 풀렸다는 사실을 알 수 있습니다. 이 그래프가 BTFP가 사실상의 양적완화 라는 주장의 근거입니다.


그렇지만 저 3,000억 달러에 달하는 어마어마한 유동성은 BTFP를 통해 공급된게 아닙니다.


대부분이 Discount Window, 그리고 FDIC (연방예금보험공사)를 통해 공급되었습니다.

Discount Window는 미국 상업은행들을 위한 연준의 초단기 대출 창구 (최대 90일 만기)로 은행들이 단기적으로 유동성 문제를 겪을 때 현금을 신용으로 빌릴 수 있는 수단입니다.


SVB (실리콘 밸리 은행)가 파산사태를 맞으면서 많은 중소형 은행들이 단기적인 유동성 문제 (많은 사람들이 현금을 인출하므로)를 겪으면서 1,528.5억 달러를 Discount Window를 통해 조달했습니다. 이는 2008년 금융위기때의 기록을 넘어서는 역대 최고치 입니다.


기타 신용 공급은 한 주 동안 총 1,428억 달러로, 이는 FDIC(연방예금보험공사)가 파산한 SVB와 시그니처 은행에 소비자 예금 보장을 위해 직접 대출한 금액을 반영한 것입니다.


일요일 BTFP가 발표되고 은행들이 조달한 금액은 총 119억 달러로, 늘어난 연준 준비금 3000억 달러의 약 4%도 안되었습니다.


그렇다면 BTFP를 통해 최대 2조 달러의 유동성이 풀린다는것은 어떤 얘기일까요?


오늘 업라이즈 소속 이효석 매니지스트의 코멘트를 한번 참고해보죠:

앞으로 최대 $2조가 풀립니다
제 생각이 바뀐 결정적인 이유는 $2조 라는 숫자입니다. JP모건은 어제 BTFP라는 새로운 정책을 통해서 풀릴 수 있는 유동성이 $2조 수준이 될 것이라고 추정했습니다.


어떻게 나온 숫자인지가 중요하겠죠?
미국의 예금 규모는 $18조 수준인데, 그 중에서 $7조가 보험의 혜택을 받지 못하는 Uninsured 입니다. 그런데 대형은행들은 이런 돈 필요 없죠. 하지만, 중소형 은행들은 신청하지 않을 이유가 전혀 없습니다.


6억짜리 집을 10억으로 인정해주고, 대출해준다는데, 왜 신청을 안하겠어요? 심지어 낙인효과를 두려워할 지도 모르는 은행들을 배려해서 누가 연준에서 돈을 빌려갔는 지도 비밀로 해줍니다. 이러면, 신청 안했는데, 은행이 망했다면, BTFP를 신청안한 주주들에 대한 모럴해저드일 겁니다. 그래서 $2조라는 거죠. 매우 합리적입니다.


그리고 $2조이라는 규모는 코로나 당시 연준이 풀었던 돈의 절반이고, 1년동안 우리를 힘들게 하며 줄였던 QT 규모의 3.5배 수준입니다.


무슨말인지 헷갈리니 연준이 직접 제공한 문서를 통해 BTFP에 대해서 알아봅시다.

먼저 BTFP (Bank Term Funding Program)는 미국의 수신 (예금을 받는)기관들에게 유동성을 공급하기 위해 자격요건이 해당하는 기관들에 한해 보유하고 있는 채권을 담보로 현금을 빌려주는 프로그램을 뜻합니다.


가장 중요한 조건 세가지에 대해서 정리해봅시다:

1. 대출 금액: 기관(은행)이 보유하고 있는 채권을 담보로 (액면가의 100%까지 인정). 단, 2023년 3월 12일까지 들고 있었던 채권에 한해

2. 대출 만기: 최대 1년

3. 대출 금리: 1년 overnight swap index + 0.10%


먼저 미국의 중소형 은행들이 현재 위기에 처한 이유는 팬데믹 시절 만기가 긴 채권을 높은 가격에 사들였기 때문입니다. 이후 금리가 4~5% 가량 높아졌기 때문에 채권의 평가금액 (face value)은 현재 매우 낮아진 상황이죠.


즉, 예금자들이 은행에 현금을 달라고 몰려올 때 보유채권을 손해보며 팔 필요없이 BTFP를 이용할 수 있는건 은행들 입장에서 분명한 메리트입니다. 또 Discount Window 대비 훨씬 긴 최대 1년이라는 만기는 단기 유동성에 대해 걱정할 이유를 덜어주죠.

하지만 문제는 대출 금리에 있습니다. 현재 1년 overnight swap index를 금리로 환산하면 4%대 중반 입니다. 거기에 0.10%를 가산 해야하니 은행들은 예금 금리(FDIC 최신 보고내용 기준 평균 0.33%) 보다 수십배 높은 이자를 주고 BTFP를 통해 돈을 빌려야 하는 셈입니다.


즉, 가능하다면 저축예금 금리를 올려 더 많은 사람들이 은행에 예금을 하도록 유도하는게 은행 입장에서는 나은 선택이라는거죠.


예를 들어서, 100억 달러의 예금을 1% 금리로 조달하고 (연 1억 달러 이자비용), 85억 달러를 5% 금리에 대출해준 A은행 입장에서 (연 4.25억 달러 이자수입) 어떤 이유로 인해 보유 채권을 담보로 BTFP에서 연 4.60% 금리에 85억 달러를 빌리면 (연 3.91억 달러) 연간 이자 수익이 3.25억 달러에서 0.36억 달러로 약 1/9 토막이 납니다.


여기서 인건비 등 기타 비용을 제외하면 그 은행은 적자가 나겠죠. 차라리 예금 금리를 3배 올려 3%에 맞춰 예금을 받는것이 낫습니다.


BTFP는 예금 금리를 올릴대로 올렸는데도 사람들이 현금을 미친듯이 인출해가는, 뱅크런이 일어날때만 사용할 카드 입니다.


그렇다면 최대 2조 달러의 유동성이 풀린다는 얘기는 도대체 어떤 내용에 근거한 것 일까요?

JPMorgan의 전략가인 Nick Panigirtzoglou는 "BTFP의 규모는 최대 어느정도가 될 수 있냐"는 말에 다음과 같이 대답했다고 합니다.


미국내 예금 규모 총 18조 달러 중 7조 달러는 연방예금보험공사 (FDIC)를 통해 보장되지 않는 금액이고, 이중 대형 은행 (JPMorgan Chase, Bank of America 같은 은행은 이번 SVB 뱅크런 사태를 통해 오히려 예금이 늘어났습니다)을 제외한 중소형 은행들이 들고 있는 채권 2조 달러와 맞먹는 규모입니다.


무슨말이냐 하면, BTFP의 규모가 2조 달러에 맞먹을 정도로 커지면 중소형 은행들은 모조리 뱅크런이 발생했다는 얘기와 같습니다.


그렇다면 BTFP를 통해 연준이 시장에 던지는 말은 무엇일까요?


"은행들 너네 채권 포트폴리오 제대로 헷지 안했어? 그러면 뱅크런은 안 발생하게 BTFP라는 현금조달 장치는 만들어줄께. 그런데 BTFP 쓰면 너네 거의 100% 확률로 적자날꺼야. 그건 알아서 해" 입니다.



[출처] https://awarelab.co/user/content-detail/641436d73e50ea40d0dacaaa

BTFP가 '스텔스' QE라고? 전혀 아닙니다.